债券分析基础框架—“五碗面”

近年来，银行存款挂牌利率持续调降，国有大行的定期存款利率大多已落入“1”字头区间，并且仍处在进一步下调的通道之中，储户原本较为丰厚的利息收入不断缩减。在此情形之下，银行、证券公司、基金公司等金融机构所发行的理财产品，尤其是固定收益类产品，逐步受到储户的关注。固定收益类产品的主要投向为债券，那么债券涨跌的基本逻辑究竟如何？基金经理的买卖操作主要参考哪些指标？下文将为您介绍债券分析的基础框架“五碗面”。

首先，基本面。基本面指的是经济运行的基本状况，它决定了债券涨跌的长期大趋势。一般认为，当经济基本面呈上行态势时，对债券不利；当经济基本面下行时，则对债券有利。那基本面有哪些观察指标呢？粗略来看，如 GDP 增速、物价数据 CPI、失业率等。进一步细究，如社融和贷款数据、PMI 数据、工业增加值数据等。更高频地观察，例如螺纹钢产量、电厂耗煤量、铁路客运量、工程项目开复工率等。从低频到高频的数据都需要进行跟踪分析，虽说经济运行的轨迹复杂多变难以预测，但仍需尽力尝试看清经济运行的方向和趋势。

其次，政策面。国家出台的政策，犹如烹饪时添加的调料，财政政策、货币政策、产业政策等相互交织，其中对债券影响最为显著的主要是货币政策和财政政策。在不同的经济状况下，国家会依据不同的目标对政策进行调整。通常来讲，积极的财政政策会刺激经济，对债市形成利空。积极的货币政策，则对债市构成利好。然而，这远非简单纯粹的线性关系，暂且不论政策是否一成不变，政策公布或实施的力度、节奏，哪怕是边际上的细微变化，都有可能给债券市场带来巨大的影响。那有哪些观察指标呢？在财政政策方面，如GDP 增长目标、财政赤字率、特别国债发行额度等。在货币政策方面，像降准降息、央行公开市场操作利率、贷款市场LPR利率等。

再次，资金面。资金面对债市的影响偏向短期，但同时也更为直接。资金充裕且成本低，债券利率大概率会随之走低，对债市形成利好。资金面的影响因素众多，央行是流动性的源头，流动性传导一般是从央行到银行再到非银金融机构，由大到小，层层传递。央行会根据不同阶段的工作重点，比如经济增长、防范金融风险、稳定汇率等，灵活地调节流动性的松紧程度。那如何观察资金面的松紧呢？比如DR007和R007 价格、GC001价格、银行资金融出总量、银行存单价格等。

接着，供需面。供不应求导致价格上涨是基础的经济学原理，同理，当债券供给无法满足投资者需求时，债券价格就会上涨。比如在股票市场表现低迷时，投资者出于避险的需求，会增加对债券资产的投资，若这种行为形成趋势，会致使短时间内配置债券资产的资金大幅增多，而债券资产供给若未能及时补充，就会出现供不应求的局面。那有哪些观察指标呢？像银行理财规模、保险理财规模、债券发行情况等。

最后，情绪面。顾名思义，指的是市场情绪，乐观的情绪会推动市场持续走牛，悲观的情绪则反向加速下跌。一些特定事件，尤其是突发事件，会导致投资者情绪激动，致使市场出现过度的反应，从长期来看，市场还是会回归理性，情绪面对市场的影响通常较为短暂。通常当媒体铺天盖地宣扬某个现象或某类极端反常事件时，有可能接近情绪的顶点，此时需要保持冷静。

除了以上五个方面，专业的债券从业人员还需要分析技术面、估值面等更多更细致的方面，而且这些方方面面的因素都并非简单的线性逻辑，甚至在某些时候呈现反向逻辑，涨跌的原因需要结合具体的背景，纷繁复杂，不会简单重复，也并非非此即彼，这也是债券投资工作的挑战与乐趣所在，应当敬畏市场。框架的意义在于将繁杂的市场分析化简，让普通投资者对债市能够有基本的判断。

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